Le blog de Le Gargaillou

Chacun d'entre nous conviendra qu'il y a eu à l'évidence, au cours de l'histoire, un lien fort entre la disponibilité de ressources en énergie et le développement économique. Ainsi, quand l'homme a su domestiquer des animaux comme le cheval, le chameau ou le lama, cela a mis à sa disposition une nouvelle capacité énergétique de transport et de trait, et a multiplié par exemple les échanges commerciaux et la productivité agricole. La machine à vapeur fonctionnant au charbon a donné le signal de la révolution industrielle et de l'émergence de notre économie moderne. L'arrivée du pétrole a permis le développement de l'automobile.

De ce lien historique, une thèse a émergée selon laquelle les variations de production d'énergie entrainent les variations de croissance économique. Plus exactement, si la croissance économique est forte, ce serait causé par une production croissante et abondante d'énergie ; inversement une diminution de la production d'énergie provoquerait un ralentissement de la croissance économique. Cette thèse est notamment soutenue par Jean-Marc Jancovici, consultant et expert en thématique énergie-climat. Le graphique ci-dessous qu'il a réalisé à partir de sources diverses pour l'énergie et de données de la Banque Mondiale pour le production mondiale (World GDP), montre l'évolution comparée de la croissance de l'économie mondiale et celle de la production mondiale d'énergie.

En s'appuyant sur cette thèse, la baisse de la croissance de la production d'énergie serait la cause du ralentissement de la croissance économique en Europe, notamment en France à partir de 1980 (2% par an en moyenne de 1980 à 2000) après les 3,5% observés pendant les « trente glorieuses » de 1950 à 1980.

Ce que montre certainement le graphique, c'est qu'il existe une corrélation très forte entre la croissance économique mondiale et l'augmentation de la production d'énergie et que ces deux facteurs évoluent en synchronisme, sans décalage apparent dans le temps. On peut aussi remarquer que les fluctuations de croissance de la production d'énergie sont plus larges que celles de la croissance économique, que les hausses et les baisses sont plus brutales : ceci conduit à penser que la relation entre ces deux grandeurs pourrait ne pas être proportionnelle.

Par contre, l'examen du graphique ne permet pas de déterminer lequel des deux facteurs est une fonction de l'autre. Il me semble que la thèse : production = fonction de l'énergie disponible a été prise pour postulat et que l'on s'attache, probablement pour des raisons idéologiques, à démontrer qu'il en est bien ainsi. 

Si on se réfère aux premiers chocs pétroliers dans les années 70 et 80, c'est l'augmentation du prix du pétrole qui a provoqué un ralentissement de l'économie. Les grands exportateurs de pétrole ont d'abord augmenté le prix du pétrole et ont ensuite seulement restreint la production ; c'est le choc d'un pétrole plus cher qui a entraîné une baisse de la croissance et non une baisse de la production.

L'offre de pétrole et de gaz est mondiale et tous les pays importateurs peuvent accèder à la ressource. Le gaz notamment est de plus en plus disponible partout, grâce à des installations de liquéfaction qui permettent de le stocker et de le transporter pratiquement dans le monde entier. Comment expliquer alors les différences de taux de croissance entre l'Europe ou les Etats-Unis et les pays émergents comme la Chine et l'Inde ? De nombreux pays exportateurs qui bénéficient a priori d'une énergie abondante puisqu'ils l'exportent, ont des taux de croissance inférieurs à la Chine et l'Inde.

Au contraire, l'Inde vient de faire la une des medias suite à une panne électrique paralysant la moitié du pays ; cette panne est due à un réseau électrique d'une capacité insuffisante pour faire face aux besoins d'un pays en pleine croissance. Cette situation de pénurie n'empêche pas l'économie indienne de croître à 6-7% par an.

Au niveau français, à l'évidence, la consommation d'électricité n'est pas limitée par l'offre même à long terme : le parc de centrales nucléaires à été construit dans les années 80 et 90 afin de satisfaire la demande avec une énergie électrique abondante et dont le prix serait indépendant des fluctuations des marchés mondiaux. Le programme a été arrêté lorsque l'on s'est rendu compte que la croissance de la consommation avait commencé à baisser, ne justifiant plus la construction de nouvelles centrales. Le débat actuel autour de la réalisation du deuxième EPR à Penly est en grande partie provoqué parce que cette nouvelle centrale ne parait pas absolument nécessaire pour répondre à une demande en faible croissance.

Contrairement à ce qu'avancent les tenants de la thèse, il apparait qu'à court terme, c'est la croissance économique qui dicte la demande et entraîne une consommation d'énergie plus ou moins élevée, avec un élément perturbateur que sont les interventions publiques sur les prix. Ainsi la politique actuelle des gouvernants français de limiter la croissance du prix du gaz naturel, ne peut que favoriser la demande tout en "subventionnant" l'ensemble de l'économie avec une énergie moins chère que le marché. 

A long terme, la relation est beaucoup plus complexe car trois éléments principaux viennent s'imbriquer : l'arrivée de nouvelles technologies, le développement de nouvelles sources d'énergies et de nouveaux gisements et l'amélioration de l'efficacité énergétique.

Sur l'efficacité énergétique, on observe d'après les données de l'INSEE que le PIB (produit intérieur brut) de la France a progressé en volume de 113% depuis 1973 alors que la consommation d'énergie n'a augmenté que de 48% ; l'efficacité énergétique (la capacité de produire avec une certaine quantité d'énergie) a donc progressé de près de 42% sur cette période soit près de 1% (0,97%) par an. Depuis 2002, la tendance reste la même avec une progression de 0,85% par an. Cette meilleure efficacité se confirme chaque fois que le prix du baril de pétrole atteint des sommets : l'impact sur l'économie est bien moindre que lors des chocs pétroliers des années 70 et 80.

Finalement, si on suppose que l'efficacité énergétique de l'économie mondiale peut continuer de s'améliorer de 1% par an, cela permettrait de poursuivre une croissance de 1% à consommation d'énergie constante – ce qui donne tout de même un doublement du GDP tous les 70 ans. Et si grâce aux nouvelles technologies, aux nouvelles sources d'énergie et aux nouveaux gisements, la production d'énergie pouvait rester constante, cela pourrait constituer la base d'un vrai développement durable dans le domaine de l'énergie.

Les fonds d’investissement LBO ont souvent mauvaise réputation : lorsqu’ils rachètent une entreprise, n’ont-ils pas pour premier souci de la réorganiser, de rembourser la dette, de maximiser sa valeur et de la revendre avec une bonne plus-value après 5 ou 6 ans, quitte à sacrifier son développement à long terme et les investissements.

L’histoire de Buffet Crampon n’est-elle pas un contre exemple qui fera mentir les pourfendeurs des fonds ?

En 1789, la famille Courtois fabrique pour la première fois en France des intruments de musique en cuivre à Paris, rue Mazarine. En 1825, Denis Buffet-Auger installe son atelier à Paris et se fait connaître par la qualité de ses clarinettes à 13 clefs. La création de Buffet-Crampon par Jean-Louis Buffet son fils et Zoé Crampon remonte à 1836. La société est rachetée en 1981 par le groupe d'éditions musicales Boosey&Hawkes de Londres (dont l’origine remonte à 1760). En 2005, son dirigeant Paul Baronnat s'associe avec le fonds d'investissement Argos Soditic pour la racheter dans le cadre d'un MBO (management buy-out) pour un montant de 37 millions €. C'est alors que la stratégie change et que, grâce à une succession d'acquisitions, Buffet Crampon prend une place de plus en plus importante sur l'échiquier mondial des instruments à vent. Successivement, Buffet-Crampon fait l'acquisition en 2006 d'Antoine Courtois créé en 1803, et de Besson créé en 1837, et en 2010 de W.Schreiber et de J. Keilwerth. Elle élargit ainsi sa gamme avec des cuivres – cornets, altos, euphoniums, tubas, trompettes, trombones, bugles, saxhorns, des saxophones et des bassons.

En 5 ans, le chiffre d'affaires du groupe passe de 44 à 67,2 millions € en 2011, augmentant de 50% avec une bonne rentabilité (EBE de 7 millions) ; sa production est répartie en 70% de clarinettes, 15% de cuivres, 8% de saxophones et 7% de hautbois ; ses 570 employés, aux 2/3 des maîtres luthiers et des chaudronniers, sont localisés sur 3 sites en France et un en Allemagne. Le groupe réalise plus de 93% de son chiffre d’affaires hors de France avec un réseau de distribution mondial, des filiales aux Etats-Unis, au Japon, en Allemagne et en Chine.

En avril 2012, le fonds d'investissement Fondations Capital reprend la participation de 91% d'Argos Soditic avec CDC Entreprises pour 6,7% et les dirigeants de Buffet Group, et chose assez inhabituelle en matière de reprise, en réduisant la dette de 4 millions €. L'objectif affiché est en effet d'accélérer le développement à l'international et par croissance externe dans une industrie où il y a beaucoup de petits acteurs familiaux, la réduction de la dette ayant pour but de faciliter l'autofinancement de la croissance. La valorisation de 58 millions € correspond à un multiple de 8 fois l'EBE, alors que d'autres sociétés comme les pianos Stenway pèse 328 millions $ en Bourse à New York. On peut donc supposer qu'un jour, les nouveaux actionnaires envisageront aussi une introduction en Bourse …

Cependant on ne peut guère imaginer clairement quelle sera la stratégie à moyen terme de Fondations Capital : c'est un fonds de création récente (2007) à vocation majoritaire dans des ETI leaders sur leur marché telles que Courtepaille, Sepur (opérateur de collecte de déchets, nº2 en Ile de France), Tarmac devenu Alkern (pavés et bordures en béton), Buffet Group est seulement son 4è investissement. Xavier Marin, fondateur de Fondations Capital a ainsi déclaré en 2008, lors de l'arrivée d'un nouvel associé, Philippe Bernard, ancien président d'Elis : « Nous partageons avec Philippe Bernard la même approche de création de valeur par le développement des entreprises et l'attention particulière que nous portons au capital humain. » Il affiche un horizon d'investissement de 5 ans et se présente comme un investisseur engagé en étroite collaboration avec les dirigeants, « en tant qu'agent de changement et de transformation » en vue de « réaliser pleinement leur potentiel de développement ».

Nous verrons les résultats dans quelque temps ….

Lesquels d'entre vous, chères lectrices et chers lecteurs avez entendu parler de Criteo ?

Pourtant cette jeune société française affirme sa présence tous les jours sur vos écrans de navigation Internet.

Vous êtes-vous déjà demandé pourquoi, après avoir visité un site marchand  (= un annonceur) et sélectionné quelques articles sans les avoir achetés, vous retrouviez les mêmes articles ou des articles voisins en bannières sur d'autres sites non marchands comme un journal ou un magazine (= un éditeur) ? Criteo a développé des outils qui repèrent vos visites sur les sites marchands et mettent en place automatiquement des bannières correspondant à ces sites, sur les pages des autres sites que vous allez visiter. En cliquant sur la bannière, vous retournez instantanément sur la page du site marchand. Il semble que la chance que vous effectuiez alors l'achat soit relativement élevée. Comment ces outils repèrent-ils vos visites ? A l'aide de petits messages appelés « cookies », que votre navigateur Internet enregistre chaque fois que vous visitez un site, par exemple un site marchand. Les algorithmes mis au point par Criteo permettent d'identifier les cookies enregistrés par votre navigateur et commandent l'affichage des bannières lorsque vous visitez un autre site, tout cela bien sûr sans vous connaître personnellement. Grâce à cette technologie, Criteo revendique un taux de clic 10 fois supérieur aux bannières conventionnelles qui elles, s'affichent sans lien avec les comportements de l'internaute.

Depuis longtemps, les éditeurs de site sur Internet cherchent à développer leur revenus grâce à la publicité et les annonceurs visent à augmenter leurs ventes. Ce que les outils de Criteo leur offrent, c'est une amélioration très importante de l'efficacité de la publicité en la rendant ciblée sur les habitudes et les goûts individuels des internautes. Cette formule rencontre un grand succès, témoin la croissance explosive à 3 chiffres de Criteo : 9 millions $ de ventes en 2009, 60 en 2010, 200 en 2011 et 400 millions $ prévus en 2012. Ce chiffre correspond selon le cofondateur de Criteo, Jean-Baptiste Rudelle, à 1,4% d'un marché évalué à 27,3 milliards de $ en 2012 et qui croit de 20% par an ! L'avantage compétitif de Criteo réside dans sa « technologie qui permet un ciblage très précis (des comportements de internautes), en temps réel (quelques millisecondes) et sur des volumes extrêmement importants (plus de 100 000 requêtes par seconde). »

Il semble que l'efficacité du procédé de Criteo est équivalente à celle des liens « sponsorisés » qui apparaissent lors des recherches avec un moteur comme Google ou Bing, qui tirent une grande partie de leurs revenus des clics sur ces liens.

Criteo a été créée en 2005, a consacré 3 ans au développement de sa technologie avant de démarrer son exploitation commerciale en 2009. La société s'est immédiatement installée à travers le monde, notamment en Californie et 80% de ses ventes sont réalisées hors de France. Elle a aujourd'hui 15 bureaux dans le monde : Palo Alto, New York, Chicago, Boston, Tokyo, Sao Paulo, Londres, Munich, etc... En mai 2012, Criteo avait 600 employés dont 200 ingénieurs et prévoit d'en embaucher 150 de plus d'ici fin 2012. Une grande partie de ces ingénieurs travaille dans les CriteoLabs ouverts en avril 2011 en plein Paris.

Ce développement accéléré a été financé par des fonds de capital-risque, successivement en 2006 par AGF Private Equity et Elaia Partners (3 mil€), en 2008 par Index Ventures situé à Londres (7 mil€) et en 2010 par Bessemer Venture Partners dont le siège est près de New York (7 mil€).

Comment s'explique la réussite de Criteo ? Par le tryptique : globalisation, technologie et service ; clairement les fondateurs ont l'ambition de bâtir une entreprise globale, adressant tout le marché, se positionnant comme un « bébé Google » selon les mots mêmes de Jean-Baptiste Rudelle ; ils souhaitent creuser l'écart en technologie sur les concurrents en investissant toujours plus en R&D – ils apprécient le crédit impôt-recherche, une des motivations principales pour se maintenir en France ; et enfin ils s'attachent à fournir le meilleur service aux quelques 2 000 clients annonceurs qui leur font confiance.  

Après la vente de Business Objects à SAP (Allemagne), celle de Price Minister à Rakuten (Japon), celle de LaCie à Seagate (USA) vient d'être annoncée : tous les domaines de la « high-tech » française semblent touchés par le même syndrome ; que cela soit dans l'édition de logiciel (Business Objects), le commerce électronique (Price Minister) ou les équipements informatiques (La Cie), les fondateurs de ces belles entreprises, après 10 à 20 ans de développement, optent pour la vente à un groupe étranger, souvent leader mondial dans leur domaine.

Que des leaders mondiaux soient intéressés par ces entreprises est en soi bien flatteur ! Mais cela nous interpelle plutôt sur l'enjeu important qu'elles constituent dans la compétition internationale. A plusieurs reprises, j'ai fait remarquer sur ce blog le désintérêt apparent que semble caractériser l'attitude des politiques quant à ce syndrome. Ils sont sans doute beaucoup trop occupés par l'extinction des incendies en cours comme la sauvegarde de l'emploi dans les entreprises en déshérence. C'est sûrement beaucoup plus compliqué et moins compréhensible pour les électeurs de cultiver un environnement, un ecosystème, tel que les ETI francaises de « high tech » ne disparaissent pas toutes les unes après les autres.

Les dirigeants de ces sociétés mises en vente, racontent chaque fois la même histoire aux employés, aux actionnaires, à leurs partenaires, clients et fournisseurs, et au public : ils évoquent à la fois les capacités et les ressources du groupe acheteur qui permettront à leur entreprise de poursuivre son développement dans le monde entier et de s'ouvrir de nouveaux marchés, la complémentarité des produits et le renforcement de l'offre ; s'y ajoutent parfois d'autres arguments comme les possibilités d'évolution de carrière des employés dans le nouveau groupe et l'avantage pour eux d'être adossés à un groupe plus important.

LaCie

Fondée en 1989 par Philippe Spruch, son dirigeant actuel et actionnaire majoritaire à hauteur de 64,5%, LaCie s'est spécialisée dans la conception et la commercialisation de systèmes de stockage de données informatiques pour le grand public et les entreprises. Je suis certain que la plupart d'entre vous possède un ou plusieurs disques durs LaCie sur son bureau pour stocker gros fichiers et sauvegardes. Dès 1992, LaCie a fait appel à des designers pour créer des produits avec une esthétique distinctive et une image de haute qualité. Elle a deux sites de production en France et en Oregon.

Ses ventes 2011 se montent à 267 millions € avec un résultat net de 10,6 millions €, dont 53% en Europe-Moyen Orient-Afrique, 32% en Amérique et 15% en Asie-Pacifique, à travers des bureaux dans 15 pays différents et avec 475 employés. C'est donc une belle ETI de laquelle tout le monde et notamment nos politiques espèrent tirer la croissance de demain.

Jusqu'ici, l'image semble rose. Mais, comme chacun sait, le marché du stockage de données est hyper compétitif avec une croissance effrénée des tailles mémoire, un coût du gigaoctet et maintenant du teraoctet (1000 milliards d'octets) de mémoire en chute libre et une taille toujours plus réduite des produits. Cela explique sûrement en partie la baisse continue des ventes en € de LaCie depuis 2008, passant de 390 millions à 267 millions en 2011. LaCie a réussi à maintenir chaque année un résultat net positif, mais cela a probablement été au prix d'une carence des investissements. Cette situation, ainsi que le fait qu'il n'y a aucun site de production en Asie et que les ventes en Asie sont faibles à 15% du total, rend à coup sûr l'entreprise fragile face à une concurrence féroce venant de ces pays dans le domaine des matériels informatiques. L'entreprise a commis une erreur stratégique il y a longtemps, en n'établissant pas un centre de conception et de production en Asie, là où la concurrence la plus sévère conçoit et produit et où maintenant, le marché croit le plus vite. Au lieu d'aller en Oregon, il fallait aller au moins à TaiWan, à HongKong ou en Chine continentale.

L'autre symptôme marquant est le fait que le fondateur ait toujours le contrôle avec 2/3 du capital et qu'il n'y aucun autre actionnaire avec plus de 5%. Cela signifie qu'il n'a pas souhaité faire entrer d'autres investisseurs significatifs et ouvrir largement le capital, qu'il a géré la croissance de l'entreprise par autofinancement dans un domaine où atteindre rapidement une taille et une envergure mondiale est essentiel pour assurer la survie à terme. En gros et c'est l'impression que donne la société vue de l'extérieur, c'est une grande bande de copains où on se fait plaisir en réalisant de beaux produits, innovants et positionnés haut de gamme. Mais dans ce domaine, il est difficile de justifier le luxe ! En grandissant plus vite avec des partenaires exigeants, cette culture risquait fort d'être affectée.

Tout cela combiné à un marché toujours difficile, surtout depuis 2008, a conduit le dirigeant à décider de vendre à Seagate, qu'il connait intimement depuis bien longtemps, cette dernière étant très certainement son premier fournisseur de disques durs nus. L'offre de Seagate valorisant l'entreprise à 146 millions € soit 14 fois le résultat net de 2011 et 29% au-dessus du dernier cours de Bourse sera difficile à refuser par les petits actionnaires.

Malheureusement avec l'annonce de la vente à Seagate, je crains que cette belle histoire se termine plutôt mal ; pas tout de suite bien sûr. Comme toujours, l'acheteur s'engage à garder la marque, les équipes de création et de développement et prétend s'appuyer sur l'image de LaCie pour développer mondialement la niche des produits de stockage pour le grand public. Mais le centre de décision part de France et très vite les impératifs de cette industrie qui va à plus de 200 à l'heure, prendront le dessus, le savoir-faire sera transféré ailleurs, là où se trouve la croissance du marché et les coûts les plus bas.

Mes lecteurs se demanderont quelle solution aurait pu être proposée au dirigeant conscient que la taille de LaCie et son manque de ressources propres étaient devenus un problème majeur. On peut imaginer un partenariat avec des entrepreneurs comme Xavier Niel, Free développant des produits autour des disques durs ou avec Bull qui se positionne sur les systèmes informatiques haute performance. Se sont-ils rencontrés ? Auraient-ils pu s'entendre ? On ne le saura sans doute jamais.

La croissance de notre économie est de nos jours un enjeu important. Il apparaît de plus en plus que cette croissance viendra du dynamisme des petites et moyennes entreprises, PME et ETI, qu'elles soient de création récente ou non. Pour croître, une entreprise a besoin de ressources financières ; et plus elle croit rapidement, plus ses besoins sont importants.

Quelles sont ces ressources ? Selon une enquête réalisée par OSEO et NYSE-Euronext début 2012 auprès de plus de 1000 entrepreneurs, le crédit bancaire vient largement en tête avec 53% des financements, suivent le capital-investissement (risque et développement) avec 21%, la levée obligataire (emprunts en Bourse) avec 5% et la levée de capitaux en Bourse avec 2%, 10% des répondants n'envisageant pas de financement externe et les 9% restant utilisant d'autres ressources.

Or que se passe-t-il en ce moment ? Avec la mise en place des règles de Bâle III qui sont censées réduire le risque de faillite des banques et qui sont plus contraignantes en les obligeant à mettre en réserve plus de capitaux pour garantir les prêts qu'elles accordent, les conditions d'accès au crédit moyen et long terme deviennent plus difficiles. L'aversion au risque des banques est plus marquée et elles peuvent être amenées à réduire le montant global des crédits accordés. Mécaniquement, les ressources disponibles pour les entreprises seront moins importantes, avec potentiellement un impact négatif sur leur croissance. Les chefs d'entreprise en sont conscients et plus de la moitié d'entre eux ont prévu lors de l'enquête d'OSEO, que leurs sources de financement seraient en baisse en 2012.

Mutualiser les emprunts sur le marché boursier

Heureusement, de nouvelles solutions apparaissent sur le terrain des emprunts : des PME et ETI se regroupent pour emprunter ensemble sur le marché boursier, sous la houlette de gestionnaires d'investissement et de professionnels de la Bourse. Le mécanisme est à deux étages : les entreprises émettent des obligations qui sont achetées par un Fonds Commun de Placement (FCP) créé pour ces émetteurs et qui est souscrit en Bourse par des investisseurs et coté sur Alternext.

Le prototype de ce type de financement est Micado France 2018, lancé actuellement par Investeam, Accola et Portzamparc Gestion en collaboration avec Middlenext, association regroupant les entreprises moyennes cotées en Bourse. Les promoteurs de Micado sélectionnent les sociétés émettrices sur la qualité de leur signature et visent une palette diversifiée de secteurs. L'objectif est de rassembler une vingtaine de sociétés émettant chacune entre 5 et 20 millions € d'obligations pour un total de 300 millions €.

Les obligations ont de nombreux avantages par rapport aux emprunts bancaires :

- pour les sociétés émettrices, cela les met relativement à l'abri du risque de changement brutal des conditions de crédit de la part des banques, elles peuvent bénéficier des taux - surtout actuellement, plus intéressants sur le marché (entre 5 et 8%, pour une moyenne de 6% selon Portzamparc)

- pour les investisseurs, ils peuvent diversifier leur portefeuille d'obligations hors des obligations d'Etat et des grandes entreprises ; ils peuvent revendre leurs parts sur le marché secondaire du FCP ; et selon les promoteurs, même en cas de plusieurs défauts, le rendement est plus élevé que pour les obligations d'Etat (OAT) ; enfin, pour certains, il s'agit d'un investissement « citoyen », permettant de miser sur le développement des entreprises petites et moyennes.

L'inconvénient pour les émetteurs, est qu'ils doivent communiquer sur leur intention d'émettre, sur leur situation financière et leurs perspectives, ce qu'ils n'ont pas l'habitude de faire : auparavant l'information n'était donnée qu'au banquier. Pour les investisseurs, il s'agit aussi d'une évolution des obligations «corporate» des grandes entreprises au profil simple et auquel ils sont habitués, vers un produit au profil diversifié, lié à un panier d'entreprises de plus petite taille, qui ne sont pas notées. En théorie, le risque est plus élevé mais c'est compensé par la diversité du portefeuille du FCP.

A ce jour, nombre de sociétés ont annoncé leur intention de participer à Micado : Aurea, Groupe Gorgé, Business Et Décision, Avanquest Software, Manitou, Orapi, Quantel, Delta Plus et Touax.

Il semble que le FCP puisse être bouclé d'ici fin juin 2012.

Bonne chance à cette initiative innovante qui mérite d'être développée ! On notera au passage que le même type d'initiative a été lancé en Angleterre et en Allemagne. C'est tout à fait en phase avec la tendance actuelle qui est de mettre  en relation les acteurs du financement d'une manière plus directe, dans la même ligne que le micro-crédit en ligne, les fonds d'investissement d'entrepreneurs ou les prêts directs de particulier à particulier. On voit qu'il s'agit pour beaucoup d'intermédiaires, notamment bancaires, de réinventer leur métier, sinon, ils pourraient laisser partir de grands pans de leur fonds de commerce.